20/03/24(화) 한눈경제정보

20/03/24(화) 한눈경제정보

투자정보가 수집되는 대로 장중에 본 블로그에 계속 업데이트 됩니다. 장마감후에는 "한눈경제정보 밴드"에 요약 게시됩니다. 밴드에 가입하시면 매일아침 "뉴스브리핑"과 "추천종목"을 받아보실 수 있습니다. "비밀 투자리딩방"으로 오시면 차원이 다른 투자리딩 써비스를 받게 됩니다.

[한눈경제정보 밴드 비밀방]

http://band.us/@chance1732

========

■ 봄을 이기는 겨울은 없다-신한

◆ 코로나19 글로벌 전염 확산과 시스템 리스크 반영한 패닉 셀링 장세 연출
◆ 미국, 유럽 확진자 급증과 경기 침체 우려 동반 가중된 2차 충격 구간 진입
◆ 추세 전환은 신규 확진자 정점 확인과 펀더멘탈 훼손 본격화 이후로 예상
◆ 안전-위험자산 간 전술적 배분. 성장주 상대 강세, 투자 테마 선별 과정 필요

ㅇ예측 가능 위험에 대한 대비

여의도 벚꽃이 늦다. 축제까지 취소되었다하니 예년답지 않은 스산함까지 더해진다. 주가 회복을 기다리는 시장의 염원과 견줄 수 없겠지만 봄을 이겨냈던 겨울은 없다. 기다리던 벚꽃과 봄은 반드시 돌아온다.

경험한 적 없는 주가 속락이 이어졌지만 공포 심리는 내성을 쌓아가고 있다. 현재의 주요국 주가지수는 과거 반복된 시스템 리스크와의 장부가치 상대 비교로도 설명하기 어려운 가격까지 조정을 거쳤다.

전염병 확산에 갖는 시장 공포와 시스템 리스크를 예단하는 일각의 시각을 일축할 수는 없겠다. 시스템 리스크 발생을 염두한 충분한 모니터링이 필요하다.

다만 전염 확산 공포는 4월을 정점으로 판단하고 있으며 이는 변동성의 끝자락에 다가서고 있음을 의미한다. 공포가 걷히면 경기 위축과 부양책, 이익 훼손과 밸류에이션의 합리적 눈높이에서 가격 재균형이 이뤄질 전망이다.

주가 바닥을 섣불리 예단할 수는 없다. 이번 보고서는 1) 보다 냉정한 시각에서 작금의 위치를 설명하고 2) 잔존한 위험의 경중을 파악해 3) 예측 가능 영역에서 대응 전략의 합리성을 더하는데 그 목표가 있다. 4) 또한 추세 전환에 필요한 필요충분 조건 변수에 모니터링 방법론을 통해 복원 국면에서의 성과를 더하는 포트폴리오 전략을 제시하고자 한다.

ㅇ향후 검증할 세 가지 변수

1)전염 확산의 정점

코로나19 전염 확산 확인은 주가 저점 확인에 최우선 과제다. 시장이 갖는 공포감 해소는 전염 소강 상태 진입 이후에나 진행될 수 있다. 전염 확산 정점 이전의 1) 펀더멘탈 훼손 정도의 가늠, 2) 부양책 집행 효과 예상, 3) 패닉 셀링 이후 밸류에이션 매력 판단 모두가 무의미 할 수 있다. 현재 코로나19 글로벌 확진자 수는 31만명, 사망자는 1.3만명을 돌파했다. 미확진 발병자와 신규 확진자 증가폭 기울기가 가팔라지고 있음을 감안하면 전례 없는 확산력을 가진 질병임을 부정할 수 없겠다.

전염확산은 [초기감염→감염확산→정책대응→소강진입]의 과정을 필히 수반한다. 현재 우려의 대상인 미국과 유럽은 [감염확산]과 [정책대응] 사이의 단계에 놓여있다.

진단키트 보급 확대와 사회적 격리가 쉽지 않은 정치, 문화적 특성으로 소강상태 진입시나리오를 단정하기 어렵다. 다만 중국과 한국의 사례를 통해 신규감염자 5,000명, 인구만명당 감염자 0.5~1.0명 사이에 진입하면 중앙 및 지방정부의 강력한 생산, 소비 활동의 통제가 진행되고 시민의식 변화가 수반됨을 확인했다. 결국 [감염확산→정책대응] 구간의 공포가 진행돼야 신규 감염자의 정점을 확인할 수 있다.

2)펀더멘탈 훼손과 신용 경색 우려 확인

코로나19 위험을 금융위기, 블랙 먼데이, 대공황과 비교한 사례를 흔하게 접할 수 있다. 합리성을 가진 상대 비교이나 큰 의미를 도출할 수 없다. 확진자 정점이 확인되면 펀더멘탈 훼손 여부를 가늠하는 구간에서 수요 반등도 동시에 목도될 수 있다.

펀더멘탈 충격은 4월 이후 본격화된다. 직면할 위험에 대한 대비가 우선이다. 1) 선진국 경기 침체를 반영한 주요국 경제 전망치 하향 조정, 2) 1Q 실적 발표 이후 기업이익 추정치의 급격한 조정, 3) 금융시장 변동성이 야기한 금융 경색에도 대비해야 한다.

최근 글로벌 IB들의 급격한 성장률 하향 조정이 선행되고 있음을 감안하면 쇼크성 수요 위축을 중론화할 가능성이 높다. 또한 경기 충격 초기 금융 리스크 지표 폭등이 불안감을 가중시킬 수 있다. 공포 완화 단계 이전에는 금융시장 스트레스 지수, 달러 유동성 경색 신용 리스크 우려 확산과 관련된 지표를 주목해야 한다.

3)부양책 집행과 효력 검증

극약, 백약 처방 모두가 무효였다. 시장 기대 이상의 부양책이 연이어 집행되고 글로벌 정책 공조 방향성도 뚜렷했지만 금융시장 변동성을 방어하지 못했다. 연준의 통화정책이 감염자 확산까지 진정시킬 수 없었기 때문이다. 금융위기 이후 고갈된 부양책여력도 과거와 같은 확신을 갖기에 부족함이 있다.

연준은 3월 3일 긴급 50bp 금리 인하 후 16일에도 100bp 추가 인하를 단행했다. 또한 7천억달러 자산매입, 레포 운영 확대, 1조달러 규모 CP 매입 계획까지 발표했다.

ECB, BOJ는 양적 완화 및 ETF와 리츠 매입 규모도 확대했다. 초유의 할인율 하락과 유동성 방출에도 글로벌 증시는 여전히 불안하다. 연준은 주가와 경기 방어를 위해 향후 제한없는 대응정책으로 시장을 달래고 시스템 리스크를 방어할 수도 있다.

다만 앞서 언급했듯 질병 확산이 정점을 통과하면, 펀더멘탈과 정책의 시소 게임 과정에서 부양책은 그 의미를 더할 수 있다. 과거 연준의 금리 인하와 양적 완화는 시차를 두고 주가 저점 확인과 추세 확장의 동인이 됐다.

전례없는 자산매입 규모와 매입 대상 다변화에 따른 유동성 효과까지 일축할 필요는 없겠다. 전염 확산 진정이 선행돼야겠지만 현재 장부가치까지의 주가 속락과 유동성 방출은 실물 수요 추세 전환 이전에도 주가의 선행성을 더할 수 있게 한다.

ㅇ결론: 추세 전환 시기의 대응전략

주가 폭락을 경험하며 공포 심리는 극에 달하고 있다. 최근 투자자들에게 가장 많이받은 질문은 바닥이 어디인지에 대한 의문이지만 대답하기가 망설여진다. 지난주 주요국 대표지수 밴드를 하향 조정하면서도 강한 확신을 갖기 어려웠다.

과거 경험한 역사적 조정 사례를 장부가치에 적용해도 작금의 밸류에이션을 설명하기가 어렵기 때문이다. 현재 할인율에서 과거 장부가치와의 상대 비교 또한 무의미하다.

설령 가능한 저항선을 그린다 하더라도 투자에 유의미한 도움이 될지도 의문이다. 주가 하락이 과도했음에도 분할 매수 접근 전략에 의심을 가질 수 밖에 없다. 위험자산 보유 투자자에게 인내를 강요하기에 추가 조정에 갖는 두려움이 존재한다.

현 시점은 추세 전환에 필요한 변수의 모니터링이 우선돼야 하고, 분할 진입 전략과 함께 자산 간의 배분을 통해 위험 관리가 우선돼야 한다.

■ 어쩔 수 없는 미 연준의 달러 찍어내기- 하이

이번 미 연준의 조치들은 무제한 달러 찍어내기를 통해 금융불안, 특히 신용 리스크 확산 방지를 위한 미 연준의 공격적인 시장개입을 의지를 보여준 것으로 평가된다.

물론 현 코로나19발 팬데믹 상황을 미 연준의 통화정책만으로 진정시키기는 한계가 있지만 최소한 실물경제 충격을 제외한 금융 부문 충격, 특히 은행 시스템 위기의 선제적 방어 차원에서는 효과가 있을 것으로 예상된다.

또한 얼마의 시간이 소요될지는 미지수이지만 코로나19 진정 시 미 연준의 조치들은 금융시장 회복에 도움을 줄 것으로 예상된다.

ㅇ재정정책 조기 합의와 함께 누차 강조되는 미국 내 코로나19 확산세 진정이 관건

미 연준의 무제한 달러 찍어내기 정책 발표에도 불구하고 미국 주식시장이 여전히 냉담한 반응을 보인 이유는 표면적으로는 상원에서 또다시 부양책 패키지 법안 절차 투표(법안 처리를 위한 표결에 들어갈지를 결정하는 절차)가 부결되었기 때문이지만

보다 근본적인 원인은 코로나19발 경제적 충격을 가늠하기 어렵기 때문으로 여겨진다. 현재 공화당 및 민주당은 ‘기업 지원’과 관련하여 이견을 보이고 있는 것으로 알려지고 있다.

다만, 양당 간 협상이 진행 중이고 현 미국 경제 상황을 감안할 때 합의 가능성은 높은 것으로평가되고 있다. 이처럼 강력한 통화 및 재정정책 기대감이 주식시장에 반영되지 못하고 있는 배경은도돌이표이지만 코로나 19 의 경제적 충격과 관련된 공포감이다.

코로나 19 의 경제적 충격이 수주가 아닌 수개월 이어질 수 있다는 불안감이 주식시장 등 금융시장 내 공포를 진정시키지 못하고 있다. 미국 내 코로나 19 확진자 수는 중국, 이탈리아 다음으로 많은 42,000 명을넘어섰다.

요약하면 미 연준은 신용 리스크 확산 방지를 위한 최선의 노력을 다하고 있다고 평가할 수있으며 이는 시차를 두고 금융시장 안정에 기여할 것이다. 그리고 트럼프 행정부의 재정 부양패키지 역시 기업 유동성 부족 완화 및 향후 경기 반등에 일조를 할 것으로 기대된다.

다만,변수는 또 다시 코로나 19 확산세로 귀결된다. 강력한 통화 및 재정정책의 효과를 기대하기 위해서는 코로나 19 확산세 진정이 전제되어야 할 것이다.

그나마 다행스러운 것은 미국 주식시장 하락세가 이어지고 있지만 변동성이 다소 축소되고 있고 안심하기는 이르지만 달러화 강세 현상도 숨 고르기에 진입했다는 점이다. 여전히 조심스러운 행보가 필요한 시점이다.

 

■ Fed의 대응, 금융위기를 뛰어넘는다

ㅇ 미국의 GDP 전망치 하향 조정

코로나 19 의 확산으로 미국의 GDP 전망치는 크게 하향 조정. 소비의 둔화 고용 불안정 등이 더해진 결과. 골드만삭스는 2 분기 QoQ 24% 라는 충격적인 전망치 발표. 다만 이는 연율화된 수치로 전년대 비 YoY 증감률로 계산 시 6.4%

ㅇ 금융위기를 뛰어넘는 수준의 대응을 선언한 Fed

Fed 는 현 상황을 금융위기 혹은 그 이상으로 받아들인 것으로 판단. 금리 인하 후 3 주도 안되는 기간 안에 또 다른 완화책 제시. 사실상 무제한 QE 를 선언한 가운데 회사채 시장에 대한 유동성 공급 시사. Fed 가 즉각적인 대응에 나섬에 따라 향후 글로벌 중앙은행의 대응 주목

ㅇ 가보지 않은 길 , 한국 이익 전망치의 현실적인 기대치는

전망치하향 조정 속도가 빨라졌지만 여전히 하반기 하향 조정은 미미. 이는 연초에 제시된 가이던스가 유지된 수치로 현실성이 결여된 수치. 유가 환율금리등 매크로 지표의 변화는 연초 가정을 크게 벗어난 상황. 1분기 Preview 자료 발간에 따라 하향 조정 확대 전망. 1분기실적이 전망치를 하회할 경우 2 분기 이후 전망치 하향 조정 불가피.

 

■ Fed, 무제한 QE 선언과 회사채 지원 방안 발표

미국 연준(FED)이 무제한 국채 및 MBS 매입을 선언했다. 앞서 규모를 명시했던 조치를 넘어선 과감한 행보이며, 유동성 위기에 직면한 회사채 시장도 투자 등급에 한해 지원하기로 했다.

23일(현지시간) 미국 연준은 FOMC 이후 성명서를 통해 “도전적인 시기의 미국 경제를 지원하기 위한 전방위적 조치를 사용할 것”이라며 “시장기능 을 지원하기 위해 필요로 하는 만큼(in the amounts needed) 국채와 주택저
당증권(MBS)을 매입하기로 했다”고 발표했다.

또한 연준은 새로운 지원 프로그램의 설립을 통해 고용주, 가계, 기업을 지원하는 대책도 동시에 발표했다. 총 3,000억달러 한도의 지원책으로, 재무부가 환율안정기금(ESF)을 통해 300억달러를 출자한다.

드라기 총재 당시 ECB의 “무엇이든 다할 것(whatever it takes)”을 연상

이번 조치들은 지난 13일 긴급 금리 인하와 함께 발표됐던 7,000억달러 규모의 QE에 대한 보완적인 성격을 지니는 것과 함께 회사채 매입 등이 포함된 추가 지원책이다. 이번 새로운 프로그램에는 회사채와 관련한 PMCCF, SMCCF가 설치되며, 금융위기 당시 자산담보부증권 대출 기구로 불렸던 TALF(Term Asset-Backed Securities Loan Facility)도 만들어진다.

연준의 이번 조치들이 이른바 금융시스템의 붕괴를 막기 위한 적극적인 대응으로 평가된다. 특히 국채와 관련해 최근 미국 국채 금리가 상승하는 조짐이 감지됨에 따라 이를 막기 위한 수급 경로에 직접 강력한 개입에 나선 것이다. 이는 드라기 총재 재임 당시 ECB가 내놨든 “무엇이든 다할 것(whatever it takes)”이란 정책을 연상시킬 정도다.

금융시장의 안정은 우선 국채 금리의 안정에서

우리는 중앙은행의 발권력을 동원한 조치들이 매우 과감하고 신속하게 이뤄지고 있다고 평가한다. 반면 코로나19에 따른 실물 충격에 대한 불안이 상존하고 대규모 재정 부양책이 의회에서 난항을 겪고 있는 것은 부담이다.

다만 미국 국채 금리가 장기물을 중심으로 다시 하향 안정되고 있고, 외환시장에서 가팔랐던 달러 강세가 호흡 조절 국면에 돌입한 것은 이들 정책들의 효과가 제한적이나마 발휘되고 있다고 보는 것이 타당할 것이다.

단기적으로 국채 금리의 하향 안정세가 지속되는 지 여부를 확인하는 것과 동시에 OIS 대비 CP나 리보(Libor) 금리 스프레드, 회사채 스프레드 동향에 주목할 때이며 향후 1~2주 정도의 시간적인 간극을 통해 금융시장의 극심한 변동성 확대 국면의 진정을 예상한다.

■ 2020 퍼펙트 스톰: 위기는 전설을 만든다-하나

08년 글로벌 금융위기 당시 코스피 저점은 글로벌 정책 공조로 인해 10/27일 형성됐지만, 이후 08/11월~09년/2월(4개월)까지 코스피는 기업 유동성 위기와 어닝쇼크와 같은 후폭풍에 시달리면서 900~1,200p의 박스권을 벗어나지 못했다.

08/11~09/2월까지 4개월간의 코스피 누적수익률은 -4%였다. 당시 낙폭과대주를선택했다면 성과가 좋았을까? 08/1~10월까지 낙폭이 가장 컸던 업종은 조선(-76%)이었고, 08/11~09/2월까지 주가가 +16% 상승했으니 성과는 좋았다.

그러나 당시 건설, 에너지, 은행도 낙폭과대주 였지만, 기간 내 주가는 부진을 면치못했다. 큰 위기 이후에는 낙폭과대, 저밸류, 고배당 등과 같은 전통적인 접근 방식을 벗어날 필요가 있다.

첫째 ‘위기는 산업을 바꾼다’. 07년 코스피 시가총액 2위와 3위 그리고 10위 기업은POSCO, 현대중공업, SK이노베이션과 같은 씨클리컬 기업들이 주를 이루고 있었다.

08년 금융위기 이후 09년에는 시가총액 순위는 변했다. 08년 시가총액 13위였던 현대차는 09년 3위로 뛰어올랐고, 현대모비스는 시가총액 Top10에 진입, 10년에는 기아차도 시가총액 Top10으로 진입하면서 자동차 전성시대로 변했다.

코로나19로 인해 인터넷, 클라우딩컴퓨팅, 이커머스 등과 같은 비대면 산업들의 성장 기대가 부각되고 있다. MS, 아마존, 알리바바와 같은 기업들은 지금과 같은 상황에서도 매출 추정치가 상향 조정되고 있다는 점이 이를 반증하고 있다.

07년POSCO, 현대중공업, SK이노베이션 합산 시가총액의 고점은 113조 원, 11년 현대차, 현대모비스, 기아차 합산 시가총액의 고점은 128조 원이었다. NAVER, 카카오,엔씨소프트로 대변되는 비대면 기업의 합산 시가총액은 현재 51조 원이다. 장기적으로 보면, 성장 역력이 충분히 있어 보인다.

둘째, ‘위기에 살아남는 기업이 주도주가 된다’. 08년 글로벌 금융위기 당시 미국 오토존(자동차 애프터 마켓)이라는 기업은 자동차 산업 위기에도 불구하고 매출 성장과 자사주 매입 등을 기반으로 살아남았다. 08년 글로벌 금융위기 국면에서도 연간 주가수익률은 +16%를 기록했고, 09~16년까지 매년 플러스 수익률을 기록했다.

08년 글로벌 금융위기 국면에서 국내 증시에서도 연간 주가수익률이 (+)플러스를 기록했던 기업들이 있었다. 대표적으로 셀트리온(08년 연간 주가수익률 +227%), 엔씨소프트(+7%), 한샘(보합)이었다.

09년 증시 회복 국면에서도 해당 기업들의 주가수익률은 좋은 편이었다. 그리고 이후 연간 주가수익률이 50% 이상을 기록하며 주도주 역할을 했다. 셀트리온 10년, 15년, 17년. 엔씨소프트 11년, 13년, 17년. 한샘 11년, 13~15년이 대표적이다.

이유는 다르더라도, 현재 위기에도 주가수익률이 (+)플러스를 기록하고 있는 기업은눈 여겨 볼 필요가 있다. 위기에서 살아남으면 향후 주도주가 될 가능성이 높기 때문이다.

 

 

 ■ 글로벌산업 In-depth: 코로나19, 누가 죽고 누가 사는가

ㅇ사상 초유의 동시 다발적 가동 중단

전 세계 자동차 공장이 멈추고 있다. 2차 세계 대전 이후 처음이다. 자동차를 만들지 못하면 팔지 못하고, 팔지 못하면 돈을 못 번다. 이번 보고서에서는 공급 차질을 지역별로 살펴보고 수요를 요인별로 점검 한 뒤 업체별 재무상황을 분석하고 향후 관전포인트를 제시한다. 아시아의 공급차질이 2월에 가장 극심했고, 유럽과 미국의 공급차질은 3~4월이 가장 극심할 전망이다. 서구권에 생산기지가 집중된 업체들이 상대적으로 취약하다.

ㅇ수요 타격은 기정사실, 강도와 지속성은 불확실

빠르게 확산되는 코로나19를 감안해 글로벌 자동차 수요 전망을 7.7% 감소로 추가 하향한다. 대기수요는 실물경제 침체로 상당부분 소멸이 불가피하다. 분기별로는 2분기, 월별로는 4월이 가장 감소폭이 극심할 전망이다. 2분기에는 공급 차질과 수요 타격이 겹치고, 3분기에는 공급 차질은 해소되나 수요 부진이 여전히 남아 있고, 4분기에는 회복 국면에 진입한다는 가정이다. 이는 코로나19 확산 속도 외 경기, 유가, 그리고 정책의 변수다.

ㅇ수영장에 물이 빠지면 누가 벗고 있는지 보인다

향후 관전포인트는 코로나19 확산/억제의 지역별 차별화와 이에 따른 업체별 차별화다. 생산기지와 재무상태가 상대적으로 건전한 업체에 주목할 시점이다. 한국과 일본 업체들은 재무 상태가 건전하고, 내수 시장이 양호하고,생산기지 또한 아시아에 집중돼 있어 유리하다.

 

■ 연준의 [대차대조표 불황] 방어-NH

ㅇ내용: 한계를 두지 않는 통화정책

① 연준은 무제한 양적완화를 발표
② 2008년에 만들었던 TALF(자산담보부증권대출기구: Term Asset-Backed Securities Loan Facility: 자산담보부증권과 상업용모기지담보부증권 투자자들에게 해당 증권을 담보로 대출) 재설치

ㅇ해석: 대차대조표 불황이 우려

① 대차대조표 불황: 자산가치 하락→ 가계와 기업의 부채비율(=부채/자산 또는 부채/소득) 상승→ 가계와 기업은 부채축소에 돌입→ 가계 소비와 기업 투자는 감소→ 재차 자산가격이 하락하는 악순환. 이때 중앙은행과 정부의 개입이 늦거나(1930년대 대공황), 소극적으로 개입해서 효과가 제한되면(1990년대 일본)장기 불황에 빠짐

② 코로나19 바이러스에 따른 실물경기 하강 폭이 경험해보지 못한 수준이 될 것으로 예상(세인트루이스연준 블러드 총재는 2분기 실업률 30% 가능성 언급)되기 때문에, 이에 대한 대응 역시 한계를 둘 수가 없음

ㅇ연준 자산과 미국 정부지출은 어디까지 늘어날 수 있는가?

③ 현재 미국 GDP 대비 연준의 자산은 20%. 중앙은행의 보유자산에 법적인 한계는 없고, (너무 많아서) 위험수준이 된다고 말할 수 있는 뚜렷한 한계 역시 없음. 현재 유로존과 일본의 GDP 대비 중앙은행 자산규모비율은 각각 35%, 113%임

④ 현재 미국의 GDP 대비 재정적자 비율은 5%. 2차 세계대전 중에 미국의 GDP 대비 정부지출 비율은30%(1943년). 현재 미국의 재정적자는 1조 달러인데, 극단적으로 2차 세계대전을 가정한다면 재정적자가6조 달러까지 늘어남. 정부가 재정을 늘리려면 연준이 양적완화(QE)로 지원해야 하는데 늘어나는 재정적자증가분(5조 달러)만큼 양적완화 규모를 늘릴 수 있음. 이 경우 연준의 보유자산은 현재(4.3조 달러)의 두 배이상으로 확대

ㅇ결론:

① 연준은 1930년대 대공황이나 1990년대 일본과 같은 대차대조표 불황을 염두에 두고 대응하기 시작
② 대공황이나 일본 장기침체에 비하면 연준의 대응이 빠르지만, 실물경제 회복은 정부의 재정지출 확대가 현실화된 이후로 예상

 

■ 주식시장 스스로 바닥잡기- 한화

[그림1]은 1900년 이후 다우존수 주가지수의 사상최고치 대비 하락률을 나타낸 것이다. 금본위제였던 대공황 이전은 제외하고 2차 대전 이후 시기를 보면, 사상최고치 대비 30% 이상의 하락은 이번이 여섯번째이다.

과거 다섯번 중에서 3번은 최대 하락률이 현재와 비슷한 36-37%였고, 1974년 중동전쟁과 1차 오일쇼크 시기, 그리고 2008년 금융위기 시기에하락률이 각각 45%와 54%를 기록했다.

현재의 다우존수 주가지수에서 13% 더 하락하면 1974년과 최대 하락률이 같아지고, 27% 더 하락하면 2008년과 같아진다. 1974년의 경우에는 기업이익의 감소는 거의 없었지만, 인플레이션을 잡기위한 미연준의 금리인상이 문제였다. 2008년에는 반대로 미연준이 제로금리로 시장을 도와줬지만 디플레이션 압력이 커지면서 기업이익의 감소가 컸다.

현재의 주가하락은 2008년 수준이다. 우리는 여기서 미국의 주가지수가 크게 하락할 것으로 예상하지는 않는다. 그보다는 바닥을 확인하는 등락 장세가 나타날 가능성이 더 높다고 본다. 문제는 향후 경기침체가 얼마나 극심할 것인가인데, 2008년처럼 경기침체가 심하고 기업이익이 90%까지 감소한다면 몇 달 후에 주가가 지금보다도 크게 낮을 위험이 있다.

그러나 바이러스 확산이 진정되고 각국에서 대규모 경기부양책이 나온다면 2009년에 있었던 것과 같은 두번째 주가하락이 없을 것으로 본다.

2008년 첫번째 주가하락이 끝난 때는 주가하락의 원인, 즉 금융기관의 대규모 파산 가능성이 구제금융법의 의회통과로 소멸한 시점이다. 이번에도 주가하락을 낳았던 원인인 바이러스의 확산이 진정되면 첫번째 주가하락이 끝날 것이다.

그래서 바이러스 확산 추이를 계속 지켜봐야 한다. 이란의 최근 1주일간 일평균 확진자수 증가율은 8%로 10% 아래로 떨어졌고, 이탈리아는 16%로 아직 높다. 미국은 36%에 달해 안정되는데까지 3-4주 이상의 시간이 더 필요할 것 같다.

 

■ 3월24일 주목할 만한 변화 - 메리츠

ㅇ기록적인 외국인 매도와 보다중요한 환율

3월 외국인 순매도 규모는 10.7조원으로 이미 월간기준 07년 금융위기(9.0조원)기록을 깼습니다. 19년 5월 이후 누적순매도는 20.7조원인데, 기록적인 매도세가 언제까지 이어질지 예단이 쉽지 않습니다.

순매도금액을 보면 15~16년의 16.8조원보다 많지만 07~08년 60.9조원까지는 한참 남았습니다. 시총대비 매도비중의 경우8%를 넘었던 금융위기 때와 1%대 인 지금은 비교가 안됩니다.

다만, 외국인의 순매수 전환이 증시상승의 선결조건은 아닙니다. 금융위기 당시에도 외국인은 KOSPI 저점이후 한동안 순매도를 지속한 바 있습니다. 현시점에서 보다 중요한 지표는 외국인 매매에 선행하고 위기상황에서 증시와 변곡점이 일치하는 환율입니다.

이전 고점대를 돌파한 원/달러환율은 1,300원을 앞두고 등락중인데, 주가급락세 진정의 시그널이 될 것입니다.

ㅇ이연수요 가능여부 수습을위한 준비

전략제안이 무색한 상황이지만 수습을 위한 준비중 우선순위는 향후 이연수요가 가능한 분야를 찾는일입니다. 코로나 이슈가 반영되고 있는 분기별 어닝지표를 보면, 증시이익 전망치는 2월이후 1분기-18%, 2분기-10%, 하반기 이익도 -5%하향됐습니다.

업종별로는 차이가 있는데, 1분기 이익 큰폭하향 & 하반기 이익상향업종은 디스플레이와 미디어/엔터, 소매/유통입니다. 이연수요를기대하고 있는 업종들입니다.

제약약/바이오의 경우 오히려 연간이익이 소폭상향됐고, 예상대로 반도체도체/장비와 인터넷/게임, 음식료는 전망치변화가 상대적으로미미합니다.

ㅇ 의외로 안정적인 중국증시의 강세업종 참고

글로벌 동반 급락속에서 발원지인 중국증시의 흐름은 이슈발생의 시차를 감안해도 의외입니다. 코로나 이슈가 본격반영된 2/3일이후글로벌 증시의 평균수익률은-29%인데, 상해증시는-3%, 심천은+1%입니다.

바이러스의 확산시차외에도 무역분쟁에 따른19년 지표부진의 기저, 내부수급환경 등이 상대강세의 원인으로보입니다. 한국도 유사한부분이 있는 만큼 증시흐름과 주도주 성격을 참고할 필요가 있습니다.

2/3일이후 중국증시에서 수익률 상위업종은 26%나 상승한 반도체/장비와 SW/서비스, 음식료이고 하위업종은 보험과 은행입니다.

■ 강달러와 신흥국-하나

ㅇ강달러 현상와 신흥국 통화

강달러 현상이 지속되고 있다. 달러인덱스는 103pt를 돌파, 3월 이후 약 +3% 가량상승하였다. 지난주는 전세계 무역량을 고려해 발표하는 명목 실효환율 기준 달러화가치가 플라자합의 이후 34년 만에 최고치를 기록하였다. 반면 MSCI EM 통화는3% 하락하였다.

러시아 루블과 멕시코 페소의 경우 연초 이후 -20% 절하되었으며,호주달러 또한 2003년 이후 가장 낮은 수준으로 하락하였다. 연초만 해도 5년래 최저점 수준을 보였던 주요국 CDS 프리미엄 또한 변동성이 높아진 상태다.

브라질(+213bp), 인니(+186bp), 러시아(+138bp) 등 원자재 국가 및 터키(+169bp) 등 재무건전성이 취약한 국가들의 CDS 프리미엄이 급등하고 있다. 달러 강세가 심화되면신흥국 채무 부담 우려가 가중된다.

BIS에 따르면 전세계 달러 표시 부채는 12조달러(1경 5,000조원)에 달하는데, 그 중 신흥국의 달러표시 부채 규모는 지난 10년 간2배 이상 증가한 약 3조 7800억달러(4,759조원)로 집계되고 있다.

다만 과거 외환위기와 비교해보자면 신흥국들은 충분한 외환보유액을 쌓아왔다. 중국과 일본을 제외한아시아 국가들의 외환보유액은 2007년 3,600억달러에서 2조 5,000억가량으로 7배이상 증가하였다.

외환위기 당시에는, 한국/인도네시아/태국/러시아 등 주요 신흥국들이 외환보유고 대비 단기외채 비중이 100%를 상회하였으나, 현재는 터키나 아르헨티나를 제외하고 100%를 상회하는 국가는 없다.

선진국 또한 달러 유동성 공급에 선제적으로 대응하고 있다. 미 연준은 한국을 비롯한 브라질/멕시코 등 주요 신흥국 중앙은행과 600억달러 규모 통화스왑체결 단행해 달러 유동성 공급을 위해 노력하고있다.

ㅇ일부 국가들 유의할 필요

다만 대외 여건은 아직 불안정하다. 전세계 코로나 확진자 증가 규모가 감소할 기미가 보이지 않고 있어 달러 선호현상이 지속되고 있다. LIBOR-OIS 지표가 2012년이후 최고치 수준을 보이고 있는 가운데,

아시아 달러표시 채권 스프레드(OAS)는 연초 이후 가파른 상승세를 보이고 있다. 그렇기에 코로나 사태가 진정될 때까지는 대외여건에 취약한 국가들에 대해서는 다소 보수적인 접근이 필요하다.

그간 위기 때마다 통화절하폭이 컸던 이머징국가는 1) 경상수지 적자국과 2) 외환보유액 대비 단기채무 비중이 큰 나라다. 최근에는 유가 하락이라는 변수가 새롭게 등장하였기에 원자재 수출국 통화 또한 변동성이 확대될 가능성이 크다.

국가별로 살펴보자면 인도는상대적으로 해당 변수들과 낮은 상관관계를 보인다. 최근 경상수지 적자 폭이 감소하고 있으며, 외환보유규모가 신흥국 중 네번째로 크기에 부채 상환 리스크가 낮다.

러시아와 브라질은 높은 외환보유액과 낮은 부채 상환리스크를 보유하고 있으나, 원자재 가격이 통화 변동성을 촉발 시킬 수 있다. 마지막으로 인도네시아는 원자재가격과부채 상환리스크 측면에서 가장 열위에 있다. 인니의 외환보유고는 1,500억달러에 불과해, 외환보유액 대비 단기 외채 비중이 높다.

■ 중국 신형 인프라투자, 가장 가시적인 부양 카드-하나

‘코로나19’의 충격으로 중국경제의 1/4분기 성장률은 5-10%대 역성장 가능성이 매우 높아졌다. 우리는 지난주 자료를 통해 2020년 중국정부의 정책과 대응에 대해 다음과 같이 예상했다.

첫째, 2008년 과잉 정책에 대한 트라우마로 인해 2020년 중국은 미국과 같은 기존 프레임을 완전히 깨는 정책을 시행하지 않을 것이다. 둘째, 다만 2020년 정치/경제적인 명분과 2008년과 완전히 반대인 경기 침체 사이클을 감안할 때 실제 정책 강도는 2008년에 준할 수 있다.

셋째, 재정정책이 메인 역할을 담당하고, 통화정책은 보조역할이다. 특히, 정책 강도의 바로미터인 광의의 재정적자는 2020년 10.7%/GDP(2019년 8.3%/GDP)에 육박할 것으로 전망했다.

우리는 2020년 중국 정책의 무게중심이 재정정책에 집중됨에 따라 ‘경기부양의 목적’과 ‘중장기 방향성’에 가장 충족하는 ‘신형 인프라투자’를 주목해야 한다고 판단한다.

소위 ‘신형 인프라투자’는 2018년말 경제공작회의에서 처음 언급된 컨셉으로 2020년 3월 4일 중앙정치국회의와 관영언론이 확정한 7대 분야를 지칭한다.

이는중국정부의 중장기 목표인 질적성장, 신형도시화, 공급개혁(유효공급 확대)에 동시에부합하는 ①5G통신, ②고속/도시철도, ③데이터센터(IDC), ④산업인터넷, ⑤전기차 충전설비, ⑥AI, ⑦특고압설비 영역에 대한 투자이다.

당사와 현지 증권사 평균추정액 기준 2020년 7대 신형 인프라투자의 총 투자액은 최대 1.5조위안으로 2019년 전체 인프라투자(전력제외) 총액 15조위안의 9.9%에 육박한다.

실제로 중국 A주시장에서 ‘신형 인프라투자’와 관련된 7개 업종 275여개 기업의 시가총액 비중은 2018년말 5.5%에서 2019년 3월 기준 10.3%까지 이미 급상승했다.

우리는 정책 방향성과 자금조달을 근거로 2020년 중국 인프라투자가 연간 8-10%증가(2019년+3.3%)하고, 이중 ‘신형 인프라투자’ 영역은 15%이상 증가할 것으로 전망한다.

향후 3년간 해당 7대 영역의 전체 인프라투자 비중은 현재 10%에서 17%까지 상승하고, A주 시가총액 비중도 최대 15%까지 상승할 것으로 전망한다.

무엇보다 2020년 인프라투자의 자금조달 환경은 연간 10% 증가율을 확실히 지지한다. 2020년 지방정부에 제공되는 특수채 발행 한도와 조기발행액은 각각 YoY 44%와 23% 증가하고, 이중 인프라투자(신형 포함)에 강제적으로 투입되는 비중이 상반기에 약 70%에 육박할 전망이다(2019년 평균 30%).

당사가 추정한 2020년 인프라투자 순증액 규모는 최대 1.5조위안(YoY+140%)으로 전체 인프라투자의 10%에 해당한다. 3월 3주차 기준 이미 발행된 특수채 총액은 8,900억위안으로 2019년 대비 약 3개월 빠른 페이스를 보이고 있다.

이에 따라 중국정부가 프로젝트 재개를 강제하고, 인력 충원이 정상화되는 4월부터 인프라투자는 YoY 20%대 증가세로 V자 반전할 것으로 전망한다.

우리는 ‘신형 인프라투자’ 테마가 중국 A주 시장에서 ①경기사이클 반등(2/4분기), ②중장기 정책 수혜, ③대외 충격에서 자유로운 내수 업종을 찾는 투자자에게 계속 대안이 될 것으로 판단한다.

■ 파미셀: 미국 코로나19 확산의 진짜 수혜주- 한투

ㅇ미국 코로나19 확산의 진짜 수혜주

미국 내 승인된 코로나 진단키트 시약납품으로 가파른 이익증가 기대

최근 미국 내 코로나 바이러스가 빠르게 확산되고 있고 정부가 바이러스 진단을자국민에게 무료로 제공하기로 결정, 미국 내 진단수요 급증이 예상된다. 이에 각종 바이러스 분자진단에 필요한 진단시약과 유전자 치료제의 주원료로 쓰이는 뉴클레오시드(Nucleosides)를 생산하는 파미셀의 직접적인 수혜가 기대된다.

최근 FDA는 Thermo Fisher Scientific(TFS)과 Roche의 진단기기에 긴급사용을 승인했다. TFS는 파미셀의 주요 고객사로, 지난 2월과 3월 합산 33억원의 뉴클레오시드를 긴급 주문했다.

이는 지난해 회사의 뉴클레오시드 매출(71억원) 절반 수준으로 매우 유의미한 규모다. 한편 파미셀은 독일 Merck에 인수된 Sigma-Aldrich로도 뉴클레오시드를 납품하고 있는데, Merck를 통해 뉴클레오시드가 Roche의 진단기기로도 납품되고 있는 것으로 추정된다.

ㅇ올해 영업이익 전년 20억원에서 96억원으로 급증 전망

뉴클레오시드는 유전자치료제 시장개화에도 수혜를 받는다. 그동안 임상용으로만 사용되어 왔으나 치료제가 시장에 출시되며 뉴클레오시드에 대한 수요도 늘어나고 있기 때문이다.

한편 회사는 단백질 및 펩타이드 의약품 전달 화합물의 원료 mPEG도 생산하고 있다. mPEG는 단백질 신약을 효과적으로 전달시키기 위한 전달체다. 주요 고객사는 Nektar Therapeutics, Roche, Merck 등이다.

올해부터는 UCB의 자가면역질환 치료제 Cimzia의 원료를 신규 공급하게 되어 올해 mPEG매출이 전년 28억원에서 45억원으로 크게 증가할 것이다.

수익성 높은 뉴클레오시드와 mPEG의 매출증대로 영업이익은 2018년 3억원으로 흑자전환했고 2019년20억원으로 급증했다. 올해도 영업이익은 96억원으로 크게 늘어날 전망이다.

ㅇ아직 많이 알려지지 않은 코로나 바이러스 테마의 진짜 수혜주!

최근 코로나 바이러스 관련 임상 및 개발을 선언한 업체의 주가가 강세를 나타내고 있다. 그러나 이들 중 단기 내 실적개선으로 이어질 수 있는 업체들은 제한적이다.

파미셀은 미국 내 바이러스 확산으로 실적이 가파르게 개선될 수 있는 진짜 수혜주다. 타 업체들과는 차별화된 기업가치의 레벨업을 기대한다.

 

■ 엔씨소프트 : 수급 불균형으로 생긴 기회-신한

ㅇ수급과 펀더멘털의 일시적 괴리 발생

연초 고점 대비 주가는 20.6% 하락했다. 리니지M, 리니지2M 등 주요 게임이 견조한 가운데 수급 이슈가 발생했다. 외국인들은 12월부터 3월 초 까지 63거래일 동안 54일을 집중 순매수했다.

코로나19 사태가 거세지고 국내 증시의 외국인 자금 이탈이 본격화 되자 동사에도 매도세가(3/5~3/20 연속 순매도 후3/23 순매수)이어지고 있다.

반대로 국내 증시에 대한 외국인 매도세가 반전된다면 재차 매수세가 집중되며 전고점 돌파 시도도 가능하다. 집중 매수세가 이어졌던 구간과 펀터멘털 상 변화는 없었다.

ㅇ1Q20 영업이익 2,792억원(+97.8% QoQ) 전망

1Q20 매출액과 영업이익은 각각(이하 QoQ) 6,950억원(+30.2%), 2,792억원(+97.8%)으로 전망한다. 리니지M, 리니지2M 일평균 매출액은 각각 24억원,35억원으로 견조하다. 리니지2M은 출시 후 일매출 하락이 진행중이나 빠른 컨텐츠 업데이트로 리니지M과 비슷한 추세의 하향 안정화가 기대된다.

ㅇ목표주가 720,000원으로 하향, 투자의견 ‘매수’ 유지

글로벌 Peers 주가 하락에 따른 Target Multiple 조정(23배21배)에 목표주가는 720,000원으로 하향하나 ‘매수’ 추천한다. 펀더멘털의 변화가 없는 가운데수급적인 요인으로 주가만 하락했다. 현재 주가의 12개월 선행 PER은 16.5배로 하단에 근접한다.

기존 게임의 견고함, 하반기 리니지2M의 대만/일본시장 진출, 블소2 등 신작 출시 모멘텀을 감안하면 밸류에이션 부담이 없는 구간으로 진입했다. 추가적인 하락시에는 모멘텀 부재(신작의 지연=코로나19의 유일한리스크)를 반영한 주가까지 회귀하는 만큼 비중 확대도 가능하다.

 

■ 오리온 1Q20 Pre: 우려를 불식시킬 실적-하나

ㅇ1Q20 Pre: 중국의 예상 밖 선방

1분기 연결 매출액 및 영업이익을 각각 5,308억원(YoY +6.7%),800억원(YoY +3.5%)로 추정한다. 코로나19에 따른 실적 저하를 불식시킬 호실적이 예상된다.

① 중국 법인은 예상과 다른 행보를 보이고 있다. 2월부터 코로나19 영향이 불가피할 것으로 판단했다. 그러나 MT채널 위주로 빠르게 영업이 개시되면서 경쟁사 대비 MT채널 비중이 높은 오리온이 반사수혜를 받고 있는 것으로 파악된다.

카테고리 측면에서도 오리온이 상대적으로 약한 껌, 캔디보다는 파이, 스낵 위주로 수요가 쏠리면서 오리온 실적에 긍정적 영향을 주고 있는 것으로 판단된다. 1분기 중국법인 매출액 및 영업이익은 역기저에도 불구하고 전년수준을 시현할전망이다.

② 베트남 법인도 작년 상반기 재고조정에 따른 기저효과 및 역시나 코로나19 관련된 반사수혜로 호실적이 예상된다. 1분기 매출액은 전년대비 29%(로컬통화 YoY +25%) 증가할 것으로 추정한다.

③ 한국 법인은 1~2월 누계 매출액이 전년 동월대비 6% 증가했다. 신제품 판매 호조 기인한 국내 점유율 상승및 온라인 채널 수요 증가 감안시 1분기 매출액도 유사한 흐름이전망된다.

ㅇ중국에서의 변화 감지

중국은 코로나19 이후 채널 및 카테고리 측면에서 변화가 감지되고 있다. 상기 서술한 TT에서 MT 및 온라인/ 껌, 캔디보다는 파이 및 스낵으로의 수요가 쏠리고 있는 것이다.

변화 측면에서 오리온은 Peer 대비 상당히 유리한 입지를 보유하고 있다. 이러한 변화를 잘 이용한다면 올해 중국 법인은 연초 가이던스 이상의 매출 성장을 시현 가능할 것으로 기대된다.

ㅇ단기 실적 모멘텀 부각

1분기 호실적이 예상됨에 따라 단기 실적 모멘텀이 부각될 전망이다. 올해는 코로나19라는 위기를 기회로 삼을 중요한 해가 될것으로 판단된다. 국내외 유의미한 점유율 확대가 연말까지 지속될 경우, 밸류에이션 Re-Rating에도 긍정적 영향이 기대된다.

■ CJ제일제당 1Q20 Pre: 시장 기대치 부합 예상-하나

ㅇ1Q20 Pre: 양호한 실적 흐름 지속 파악

1분기 연결 매출액 및 영업이익을 각각 5조 6,895억원(YoY+13.4%), 2,402억원(YoY +34.1%)으로 추정한다. 이는 시장기대치와 유사한 수치이다. 물류 제외한 매출액 및 영업이익은 각각 3조 3,217억원(YoY +18.2%), 1,782억원(YoY +24.1%)으로 예상한다.

국내 코로나19 확산이 전사 실적에 미치는 영향은 제한적일 것으로 추정한다.

① 국내 가공은 햇반 및 HMR 등 주요 카테고리 매출액이 전년대비 30% 증가한 것으로 파악된다. 이는 진천 공장 가동률 상승에 긍정적 영향을 미치고 있는 것으로 파악된다. 다만, 외식 익스포저가 큰 일부 카테고리(장류 등)의 수익성 저하는 불가피해 보인다.

② ‘쉬안즈’도 B2C 채널 수요 증가로 연초 가이던스 수준의 이익시현이 무난해 보인다.

③ 바이오는 ASF 영향에서 벗어나면서 아미노산 판가가 강세 흐름을 보이고 있어 긍정적이다. 중국생산업체들의 가동률 하락 및 수요 저하가 글로벌 시황에 긍정적 영향을 미치고 있는 것으로 판단된다.

④ 생물자원은 베트남 돈가 강세가 1분기까지 지속되면서 유의미한 수익성 개선이 예상된다.

ㅇ최근 주가 낙폭 과대

전주 크레딧 이슈가 부각되면서 CJ제일제당의 주가 낙폭이 컸다. CJ제일제당의 올해 만기 도래 회사채 규모는 3,500억원으로 추산된다. 이미 일부(약 1,500억원)는 상환한 것으로 파악된다. 유의미하게 개선될 FCF(보수적으로 전망해도 3천억원) 및보유 현금(7천억원) 감안시 시장 우려는 다소 과도하다는 판단이다.

ㅇ올해 실적 개선 기대감 유효

올해 전 사업부의 고른 실적 개선이 예상된다. 코로나19 영향에서 자유로운 업체라는 희소성 감안시 주가 낙폭이 과대하다. 저
가 매수가 유효한 시점이다

 

■ 자동차 : 대주주는 사고 있다

ㅇ정의선 수석부회장이 총 190억원 주식 매수

현대차와 현대모비스는 3월 23일 각각 임원/주요주주 특정증권 등 소유상황 보고서를 통해 정의선 수석부회장의 주식매수를
공시했다. 정의선 부회장이 매수한 주식은 현대차 139,000주, 현대모비스 72,552주인데, 매입금액은 각각 95억원/95억원이
고, 평균 매수단가는 현대차 68,435원, 현대모비스 130,789원이다.

매수단가를 기준으로 보면, 최근 주가가 급락한 3월 19일~20일 사이에 장내 매수한 것으로 추정된다. 정의선 부회장은 기존 현대차 주식을 1.81% 보유하고 있었는데, 이번 추가 취득으로 0.05% 증가한 1.86%를 보유하게 되었다. 현대모비스 주식은 기존에 보유하고 있지 않았는데, 이번에 0.08%를 취득하면서 신규로 0.08%를 보유하게 되었다.

ㅇ대주주 매수가 의미하는 것은 주가 저평가와 향후 사업개선 의지

대주주의 주식 매수가 의미하는 것은 자명하다. 현재 주가가 저평가되어 있고, 단기적인 어려움을 겪고 나면 사업이 다시 개선
될 것으로 본다는 것이다. 현대차의 주가는 현재 P/B 0.2배 중반 수준으로 하락해 있고, 예상 배당수익률은 보통주 기준 5.8%, 우선주 기준 8.7%~10.0%에 이른다.

단기 수요감소의 부정적 영향이 있겠지만, 재무구조와 현금흐름을 감안할 때 크레딧 이슈와 배당금 축소의 가능성은 낮다는 판단이다. 현대모비스의 주가는 현재 P/B 0.3배 중반으로 낮아진 상태이고, 예상 배당수익률은 3.0%이다. 완성차의 생산차질로 상반기 실적에 부정적이겠지만, 고객사들의 SUV/럭셔리 차종의 확대로 인한 믹스 개선과 친환경차 확대로 인한 전동화 부품군의 고성장이라는 중장기 성장동인은 변함이 없다.

ㅇ목표주가로 현대차 13만원, 현대모비스 22만원 제시

단기로 코로나19와 유가급락으로 대내외 수요환경에 불확실성이 크다. 하지만, 현대차 그룹이 추구하는 방향성(브랜드 고급화와 전동화, 그리고 모빌리티)을 확인시켜줄 수 있는 신차 사이클은 주목해야 한다.

현대차의 GV80/G80/GV70으로 이어지는 럭셔리 라인업을 추가하고 있고, 팰리세이드/투싼/크레타 등 SUV 차종도 신차가 출시된다. 인도네시아 공장도 2022년 예정되어 있다. 체코 공장에서 EV 생산을 시작했고, 연말에는 e-GMP를 기반으로 전기차 전용모델들도 출시된다.

기아차도 쏘렌토/카니발/스포티지로 이어지는 중형 SUV 사이클이 확대되고, 인도 공장의 생산 확대와 전기차 전용모델의 출시도 예정되어 있다. 현대모비스는 이러한 과정에서 전동화 부품군의 매출확대라는 수혜를 받을 것이다.

현대차에 대한 투자의견 BUY와목표주가 13만원(목표 P/B 0.5배)를 유지하고, 현대모비스에 대한 투자의견은 BUY를 유지한 가운데 수익추정 하향으로 목표주가는 기존 28만원에서 신규 22만원(목표 P/B 0.6배)으로 조정한다.

  

 

 

■ 덴티움-반등의 서막: 2020년

견조한 Top-line 성장과 해외 공장 가동에 따른 임플란트 원가 개선 효과로 수익성 회복과 주가 반등 기대. 코로나19 사태로 1분기 매출 타격 불가피하나 2분기부터 점차 회복 전망. 현 주가 역사적 저점으로 매수 추천. 대규모 투자로 수익성 훼손, 역사적 저점으로 매수 기회

투자의견 Buy와 목표주가 52,000원으로 커버리지 개시. 2020년 예상 지배주주 순이익 433억원에 Target PER 13.2배(국내 및 글로벌 주요 임플란트업체 2020년 예상 PER 평균을 20% 할인) 적용해 기업가치 5,721억원으로 산정.

중국, 인도 신규 개원 치과向매출 확대로 과거 대비 낮아진 현금환수율, 글로벌 임플란트 기업 대비 국내 임플란트 기업의 일회성 비용 발생 가능성 상대적으로 높다는 점 고려해 동종업체 평균 PER을 20% 할인

1) 광교 신사옥 준공 및 생산기지 통합, 2) 중국, 베트남 제조 공장 완공 및 인허가 취득, 3) 해외 직접판매 비중 확대 등 대규모 투자로 과거 대비 수익성이 훼손됨에 따라 양호한 매출 성장세에도 불구, ’18년 하반기부터 주가 우하향 추세. 현 주가 대비 12개월 선행 PER 8.4배로 역사적 저점



■ 삼성전자-Book Value에서 기회 찾기

ㅇ투자포인트 및 결론

삼성전자의 6개월 목표주가를 71,000원에서 64,000원 (2020년 BPS에 P/B 1.6배 적용)으로 하향하지만 COVID-19에도 불구하고 올해 Server수요에 기인한 ROE개선을 감안하여 투자의견 BUY를 유지함.

삼성전자의 1분기 매출액과 영업이익은 QoQ로 각각 3.4%, 12.6% 감소한 57.8조원과 6.3조원을 기록할 것으로 전망됨.

ㅇ메모리 반도체 가격 상승에 기인한 반도체

실적 개선에도 불구하고 IM, CE 등 완제품 사업부 실적이 감소할 것으로 예상됨. COVID-19로 인해 올해 스마트폰과 TV 수요 시장 성장률을 각각 YoY로 -3.9%, -4.6% 감소로 변경함.

하지만, COVID-19이 재택근무, 원격 교육/진료/쇼핑과 관련된 Data Traffic 증가를 유도하면서 Cloud 등 인프라 투자 수요가 상승하고 있음.

한편, 중국은 경기 부양을 위해 Data Center와 5G 인프라 투자를 확대하고 있는 가운데 대도시의 COVID-19 확진자 수 감소에다양한 IT기술이 접목되고 있음.

COVID-19이 Untact (무인배달, 자율주행, 무인점포), 사회적 통제 (생체인식), 원격진료 및 자가 진단 (스마트폰과 Wearable 시장에 초음파, 혈압, 심전도 등 생체진단 기능 강화) 수요가 혁명적으로 변하는 계기가 될 것으로 확신하며, 동 변화는 동사 메모리 및 System 반도체 (Image Sensor와 Modem)사업부에 기회 요인이 될 것으로 보임. 

ㅇ주요이슈 및 실적전망

고가 스마트폰은 온라인 쇼핑보다는 직접 매장에서 구매하는 수요가 크다는 점에서 동사의 IM부문 실적은 2분기에 크게 둔화될 것으로 보임.

Server수요 증가에도 불구하고 완제품과 Mobile 반도체의 수요 감소를 감안하여, 올해 매출액과 영업이익 전망치를 기존 대비 각각 5.6%, 14.3% 감소한 246조원과 37조원으로 변경함.

다만, 3분기까지 COVID19이 영향을 주더라도 3분기 스마트폰 수요는 온라인 판매 비중 확대와 장기 격리 스트레스 해소를 위한
작은 사치 성격의 소비로 인해 QoQ로 개선될 것으로 예상됨

 ■ 오늘 스케줄 -3월 24일 화요일

1. 정부, 금융시장 안정화 대책 발표 예정
2. G7 외교장관 회의 예정(현지시간)
3. 테슬라, 美 공장 가동 잠정 중단 예정(현지시간)
4. 이스타항공, 국내선 운항 중단 예정
5. 넷마블, 블소 레볼루션 아시아 24개국에서 사전 예약 시작 예정
6. 19년 지식재산권 무역수지(잠정)

7. 케이프이에스스팩4호 신규상장 예정
8. 큐로 신주상장(흡수합병)
9. 페이퍼코리아 변경상장(감자)
10. 펄어비스 추가상장(스톡옵션행사)
11. 미스터블루 추가상장(스톡옵션행사)
12. 이월드 추가상장(종류변경)
13. 두산중공업 추가상장(주식교환)
14. 모트렉스 추가상장(CB전환/주식전환)
15. 아이엠텍 추가상장(CB전환)
16. 퓨쳐스트림네트웍스 추가상장(CB전환)
17. 메탈라이프 보호예수 해제

18. 美) 2월 신규주택매매(현지시간)
19. 美) 3월 합성 PMI 예비치(현지시간)
20. 美) 3월 제조업 PMI 예비치(현지시간)
21. 美) 3월 서비스업 PMI 예비치(현지시간)
22. 美) 3월 리치몬드 연방 제조업지수(현지시간)
23. 美) 나이키 실적발표(현지시간)
24. 유로존) 3월 합성 PMI 예비치(현지시간)
25. 독일) 3월 제조업 PMI 예비치(현지시간)
26. 영국) 3월 CIPS / 마킷 서비스업 PMI 예비치(현지시간)

■ 미드나잇뉴스

ㅇ미국 증시는 연준의 무제한 양적완화 방침에도 부양책에 대한 불확실성으로 하락 마감. 업종별로는 경기소비재를 제외한 전 업종 하락 마감

다우지수는 18,591.93pt (-3.04%), S&P 500지수는 2,237.40pt(-2.93%), 나스닥지수는 6,860.67pt(-0.27%), 필라델피아 반도체지수는 1,342.12pt(+3.36%).

ㅇ 유럽 증시는 신종 코로나바이러스 사태에 따른 경제불황 공포에 하락 마감

ㅇ WTI 유가는 연준의 무제한 양적완화 등 적극적인 부양책 기대에 전일대비 배럴당 $0.73(3.23%) 상승한 $23.36에 마감

ㅇ IMF는 신종 코로나바이러스 팬데믹 현실화로 경기침체가 불가피할 것이며 2009년 글로벌 금융위기 보다 심각할 수도 있다고 밝힘 (Reuters)

ㅇ 세인트루이스 연은 총재는 신종 코로나바이러스에 대응하기 위해 미국이 경제 활동을 평상시의 절반 수준으로 줄여야 한다고 주장했음 (Dow Jones)

ㅇ 한국은행은 환매조건부채권 대상 비은행 기관에 국고채 전문딜러와 통화안정증권 대상기관을 포함한다고 밝힘. 한은은 오는 24일 14일물 또는 28일물 RP 매입을 시행할 예정임 (Bloomberg)

ㅇ 영국 재무부는 중소기업에 500만 파운드 규모의 대출을 공급할 것이라고 밝힘 (Ruters)

ㅇ G20 각국의 재무장관과 중앙은행 총재들은 신종 코로나바이러스 공동 대응을 위한 긴급 화상회의를 열고 국제공조 차원에서 ''액션플랜''을 발전시키기로 합의함 (Bloomberg)

ㅇ 영국이 신종 코로나바이러스 확산을 막기 위한 특단 조치로 이동제한령을 선포했음 (Reuters)

ㅇ 스티븐 므누신 미국 재무장관이 미국 연방준비제도(Fed)와 공조해 4조달러의 유동성을 지원하겠다고 밝히면서 연준이 금융위기 당시 내놓은 ''기간 자산유동화증권 대출창구(TALF)''나 한발 더 나아가 ''부실자산구제 프로그램(TARP)''등이 시행될 수 있다는 전망이 나오고 있음

ㅇ 독일이 올해 1225억유로 재정지출을 확대하고 1560억유로 국채를 발행할 계획임. 또 5000억유로 규모의 구제금융 기금을 마련해 타격을 받은 기업들의 주식을 인수하는 방식으로 이들을 구제하기로 함

ㅇ 미 중앙은행(Fed)에서 미국의 올 2분기 국내총생산(GDP)이 -50%까지 위축될 수 있다는 경고가 나옴. 제임스 불러드 세인트루이스연방은행 총재는 2분기 실업률은 대공황 때보다 높은 30%에 달할 수 있다고 덧붙임

ㅇ 코로나19가 빠르게 확산하면서 삼성전자 LG전자 등 국내 가전업체의 북미•유럽 핵심 판로가 줄줄이 막히고 있음. 미국 베스트바이, 독일 미디어막트 등 미국•유럽 최대 가전 판매점들이 오프라인 매장 문을 닫고 있기 때문임

ㅇ 셀트리온이 코로나19 치료제 개발을 위한 첫 단계인 항체 확보에 성공함. 이를 통해 인체 임상이 가능한 제품 개발완료 목표 시점을 기존 6개월 내에서 4개월 내로 앞당겨 오는 7월 말까지 인체 투여 준비를 마칠 수 있을 것으로 보고 있음

 

■ 금일 한국 주식시장 전망 : 반등 기대

MSCI 한국 지수 ETF 는 3.97% MSCI 신흥 지수 ETF 도 2.39% 하락했다. 야간선물은 외국인이 20 계약 순매도한 가운데 3.90pt 상승한 203.30pt 로 마감했다.

NDF 달러/원 환율 1 개월물은1,260.57 원으로 이를 반영하면 달러/원 환율은 9 원 하락 출발할 것으로 예상한다.

연준이 코로나로 인해 기업들의 신용 리스크가 확대되자 결국 국채 및 MBS 무제한 매입을 발표했다. 이 결과 달러화가 약세를 보이는 등 최근 야기 되고 있는 달러/원 환율의 급등과 신용리스크 완화 가능성이 높아 한국 증시에 긍정적인 영향을 줄 것으로 예상한다.

다만, 전일 한국 증시 하락요인이었던 미 의회의 재정지출 법안 타결 실패는 여전히 이어지고 있다는 점은 부담이다. 물론 관련법안이 완전 철회되지는 않을 것으로 추정되는 데 민주당과 공화당의 정치적 부담이 크기 때문이다.

그렇기 때문에 척 슈머 또한 타결 실패 이후에도 이른 시일 안에 법안 처리가 될 것이라고 언급해 한국 증시에 악영향을 줄 가능성은 제한된다.

한편, 미 증시의 특징은 코로나로 인해 수혜가 예상되는 온라인 기반 게임, 아마존, 넷플릭스, 반도체 등이 강세를 보인 점이다. 이는 최근 자주 나타나는 현상이며 미 주식시장 참여자들은 코로나 이후를 대비하는 경향을 보이고 있음을 방증한다.

물론 미국 내 코로나 확진자 급증과 미 의회의 재정 지출합의 지연 등은 투자심리에 부정적이지만, 연준의 정책, 국제유가의 상승 전환, 달러 약세 등은 한국증시에 긍정적인 영향을 줄 것으로 전망한다. 특히 필라델피아 반도체 지수가 3.36% 상승한 점도주목할 필요가 있다.

ㅇ 아침 투자환경

위험선호심리 후퇴
안전선호심리 확대
글로벌 달러유동성 축소
외인자금 유입<유출

코스피200 경기민감주 부정적  
중소형 경기민감주 부정적
고ROE형 성장주 긍정적
경기방어형 성장주 긍정적

■ 전일 미증시 : 미 의회 결과에 따라 등락을 보인 하루

ㅇ연준 “국채 및 MBS 매입 규모 무한대로 확대”
ㅇ미 증시 변화 요인: 미 연준과 의회

미 증시는 연준이 국채 및 MBS 매입 규모를 무한대로 확대한다고 발표 했으나 하락 출발. 미 의회가 여전히 정부의재정지출에 대해 논란을 보였고, 코로나 확진자 급증에 대한 공포 심리가 영향을 준 것으로 추정.

이런 가운데 장중에도 의회의 재정지출 법안 관련 소식에 따라 등락을 이어가 관련 이슈에 더 주목. 한편, 개별 기업별 이슈로 등락이
엇갈린 종목 차별화도 특징

(다우 -3.04%, 나스닥 -0.27%, S&P500 -2.93%, 러셀 2000 -1.13%)

연준이 신용시장의 리스크 요인을 완화하고 대출을 쉽게 하기 위해 국채 및 모기지 담보증권(MBS) 매입을 무한대로 확대한다고 발표. 더불어 회사채 시장 중심으로 기업과 가계 신용 지원 대책도 마련. 이는 연준이 시장과 경기 회복을 위해 무엇이든 할 것이라는 신호로 해석.

그러나 주식시장과 신용시장의 반응은 미미. 다만 달러화는 이 영향으로 여타환율에 대해 약세를 보이는 등 외환시장의 움직임은 있었음.

이런 가운데 주식시장은 의회의 재정 지출 법안에 더 주목. 장 초반 연준의 발표에도 주식시장은 하락. 이는 미상원에서 재정 지출 관련 법안에 대한 절차적 표결에 실패한 데 따른 것으로 추정.

장중에는 척 슈머 민주당 상원 원내대표가 공화당과 법안 관련 합의에 임박했다고 주장하자 지수가 하락폭을 축소 했으며, 오후 들어 또다시 절차적 표결에서 실패하자 재차 하락폭을 확대 하는 등 관련 소식에 민감한 반응을 보임.

민주당은 법안이 노동자를 돕기에는 충분하지 않고 회사 구제를 위해 너무 많은 것을 제안했다며 수정을 요구. 이후 지수는 의회 결과에 대한 실망 매물이 출회되며 장 후반 한 때 낙폭을 확대하기도 하는 등 변동성이 큰 모습

한편, 미국 코로나 확진자 수가 4 만명을 넘어서는 등 확대되는 경향을 보이고 있어 공포심리는 지속. 다만, 최근 흐름과 같이 코로나 이후를 준비하는 양상을 보였으며, 그 결과 수혜 종목들이 강세를 보이는 등 종목별 차별화 또한 특징.

여기에 하락하던 국제유가가 모잠비크에서 석유시설 공격 소식으로 상승전환하자 에너지 업종 낙폭 축소도 특징

ㅇ주요 업종 및 종목 동향 : 필라델피아 반도체 지수 3.36% 상승

엑손모빌(-3.94%), 셰브론(-8.71%), 코노코필립스(-8.53%) 등 에너지 업종은 코로나로 인한 이동 금지 명령이 이어져 수요 부진 우려가 영향을 주며 하락했다. 다만, 국제유가가 상승 전환에 성공하자 낙폭을 일부 축소하는 경향을 보였다.

JP모건(-5.35%), BOA(-8.08%), 웰스파고(-4.72%) 등 금융주도 약세를 보였다. GM(-2.98%), 포드(-7.39%) 등 자동차 업종은 미국 내 자동차 공장중 95%가 폐쇄중이라는 소식이 전해지자 하락했다.

코로나 여파로 자사주 매입을 중단한 AT&T(-5.91%)는 이로 인해 투자의견과 목표주가 하향 조정 여파로 급락했다. 반면, 아마존(+3.07%)은 온라인 매출 급증에 기대 강세를 보였다.

넷플릭스(+8.24%)와 로쿠(+17.51%)는 이동 금지 명령으로 온라인 스트리밍 매출 증가가 기대 된다며 니드햄이 투자의견을 상향 조정한 데 힘입어 상승했다.

마이크론(+5.93%), 인텔(+8.18%), NVDIA(+3.37%) 등 반도체 관련주도 이러한 스트리밍 급증에 따른 매출 증가 기대속 강세를 보였고, 필라델피아 반도체 지수는 3.36% 상승했다.

보잉(+11.17%)은 과매도를 이유로 투자의견 상향 조정 소식에 힘입어 상승했다.

ㅇ주요 경제지표 결과 : 미 국가 활동 지수 개선

2 월 시카고 국가활동 지수는 전월(-0.33)이나 예상(-0.50)을 상회한 0.16 으로 발표되었다. 3 개월평균은 전월(-0.11) 보다 부진한 -0.21 로 발표되었다. 다만, 관련 지표의 경우 코로나 이슈가확대되기 전의 지표라는 점을 감안 영향은 크지 않았다.

■ 상품 및 FX 시장 동향 : 국제유가 상승 전환 성공

국제유가는 미 의회의 재정 지출 관련 법안 표결에서 실패한 여파로 하락 출발 했다. 특히 연준의 무제한 유동성 공급에도 불구하고 시장 심리가 개선되지 못하는 등 공포 심리가 여전히 영향을 준 것으로 추정한다. 그러나 오후 들어 모잠비크에 있는 주요 LNG 프로젝트와 가까운 지역을 무장세력이 공격했다는 소식이 전해지자 상승 전환에 성공했다. 물론 연준의 정책에 기대 상승 요인을 기다린 가운데 나온 관련 소식은 국제유가 상승에 도움이 되었다.

달러화는 연준이 국채 및 MBS 에 대해 무제한 매입을 발표하자 여타 환율에 대해 약세를 보였다. 여기에 미 의회가 재정지출 법안을 둘러싼 불확실한 움직임을 보인 점도 약세 요인 중 하나였다, 엔화는 올림픽 1 년 연기 가능성이 높아지자 재정 압박에 대한 우려로 달러 대비 약세를 보였다.

국채금리는 미 의회의 재정지출 합의 실패 여파로 주식시장이 약세를 보이자 하락했다. 한편, 연준이 국채와 MBS 무제한 매입 발표한 직후 10 년물 국채금리는 0.7%를 하회하기도 했으나, 경기 위축 우려를 완화 시켰다는 점에 기반해 국채금리는 낙폭을 축소하며 마감했다.

금은 연준의 무제한 QE 에 힘입어 상승했다. 특히 연준의 발표로 달러화가 약세를 보인 점도 상승요인 중 하나였다. 구리 및 비철금속은 글로벌 경기 둔화 우려가 높아진 여파로 하락했다.

■ 전일 주요매크로지표 변화

ㅇ WTI유가 : 22달러~ 77달러 밴드에서 전일 23.81달러로 상승(전일 유가 4.02%상승)

ㅇ 원달러환율 : 1110~1290원 밴드에서 전일 1273.00원으로 상승(전일 원화가치 0.42%하락)

ㅇ 달러인덱스 : 93~104 밴드에서 전일 103.175로 상승(전일  달러가치 0.39%상승)

ㅇ 미10년국채금리 : 0.3%~ 3.25% 밴드내에서 전일 0.766% 로 하락(전일 국채가격 10.09%상승)

ㅇ10년-2년 금리차 0.556%에서, 전일 0.452%로 축소

■ 전일 뉴욕채권시장 : 10년금리 또 1%대 하회…연준 무제한 QE 선언

23일 뉴욕채권시장에서 미국 국채 수익률이 일제히 낮아졌다. 미국채 벤치마크인 10년물 수익률은 사흘 연속 하락, 다시 1%선 밑으로 내려섰다. 연방준비제도(연준)의 무제한 양적완화(QE) 선언 영향으로 하락 압력을 받았다. 다만 대규모 30년물 발행 계획을 밝힌 스티븐 므누신 재무장관 발언으로 수익률은 낙폭을 일부 축소했다.

최근 변동성이 컸던 유럽 주요국 국채 수익률은 비교적 안정적 모습을 나타냈다. 독일은 코로나19에 따른 경제 피해를 완화하기 위해 7500억 유로 규모 부양패키지에 합의했다.

연준은 코로나19 사태의 경제 타격에 대응하기 위해 국채와 모기지증권(MBS)에 대한 무제한 QE를 실시하기로 했다. 회사채 시장에 유동성을 공급하는 한편, 학자금 대출과 자동차 대출에 대한 지원에도 나선다고 밝혔다. 연준은 성명에서 "어려운 시기를 맞은 미 경제를 지원하기 위해 수단을 총동원할 것"이라며 "국채와 MBS를 필요한 만큼 사들이겠다"고 발표했다.

뉴욕주식시장 3대 지수가 동반 하락, 이틀 연속 내렸다. 대체로 3% 내외 급락세를 이어간 가운데 나스닥종합지수만 정보기술주 선전에 힘입어 약보합세를 나타냈다. 코로나19 대응을 위한 재정부양책이 미 상원 절차투표(정식표결 여부 결정)에서 또다시 부결된 탓이다. 연준의 무제한 QE 선언에도 하락세로 출발한 지수들은 부양책 통과 기대에 낙폭을 일부 만회하기도 했다. 민주당 척 슈머 상원 원내대표가 ‘므누신 재무장관과 부양책 합의에 매우 근접했다’고 한 말이 주목을 받았다. 하지만 오후 들어 ‘부양책 재부결’ 뉴스가 전해지면서 지수들은 하락폭을 다시 넓혔다.

코로나19 대응을 위한 미 재정부양법안이 이날 오후 진행된 상원 절차투표에서 또다시 부결됐다. 찬성 49표, 반대 46표로 또다시 의회 첫 관문을 넘지 못한 셈이다. 전일 치러진 절차투표에서도 찬반이 47표씩 나와 부결된 바 있다. 절차투표를 통과하려면 찬성 60표 이상이 필요하다.

■ 전일 중국증시 : 미국 부양책 제동에 4% 안팎 급락

상하이종합지수는 3.11% 하락한 2,660.17

선전종합지수는 4.26% 내린 1,631.88

23일 중국증시는 미국의 신종 코로나바이러스 감염증(코로나19)에 대응한 부양책에 제동이 걸리면서 4% 안팎의 급락세를 보였다. 미국의 코로나19 관련 부양책이 상원 표결에서 제동이 걸린 것이 투자심리를 위축시켰다.

정치전문매체 더 힐에 따르면 미 상원은 이날 공화당과 민주당이 경기부양 법안에 합의하지 못한 가운데 절차투표를 실시했으나 부결됐다. 절차적 투표(procedural vote)는 법안에 대한 투표를 진행할지 여부를 묻는 표결을 말한다.

민주당은 자체 법안을 내놓겠다고 했고, 공화당은 재투표 강행 의지를 비쳤다. 미국의 코로나19 부양책의 상원 표결에서 난항을 겪으면서 사태 해결에 대한 우려도 커졌다.

미국 내 코로나19 확산세가 좀처럼 진정되지 않고 있다는 점도 시장의 불안감을 키웠다. 미국 존스홉킨스대학은 코로나19 감염자가 3만1천57명을 기록했다고 밝혔다. 미국에서 지난 1월 21일 첫 코로나19 환자가 나온 이후 두 달 만에 확진자 수가 3만명을 넘어선 것이다. 국가별 감염자 현황으로는 중국과 이탈리아에 이은 세계 3위다.

미국, 유럽 등 주요국의 확진자 수 급증으로 글로벌 경기침체 공포가커지면서 투자심리가 냉각된 것으로 분석된다. 이날은 정보기술 부문이 6% 넘게 밀리며 하락세를 견인했다.

■ 전일주요지표